斷崖式下跌、逼空式上漲，A股正處在“非常態(tài)到常態(tài)”的災(zāi)后重建期。依然在A股中戰(zhàn)斗的投資者，既要做應(yīng)對出現(xiàn)余震的準(zhǔn)備，又要總結(jié)股災(zāi)中的經(jīng)驗教訓(xùn)，同時更要去尋找A股的投資機(jī)會。雖然在非常態(tài)的“冰與火”中，股票漲跌停依然是魚目混珠，基本面選股無從談起，但市場有自己的規(guī)律，A股終將回歸正常，且正在回歸正常途中。投資者擔(dān)心的上周五交割日，市場依舊大幅上揚?；貧w正軌后，A股前進(jìn)方向不變，那些在暴跌中被砸出的黃金坑，自然會被資金率先圍獵。

有著雙刃劍效果的杠杠，加速了牛市的上漲，但監(jiān)管層嚴(yán)查場外配資也讓牛市重重摔倒。短短17個交易日，滬指跌幅超過30%。處于災(zāi)后重建期的A股市場，還處于非正常的狀態(tài)，重心依然有下移的可能。但投資者要對中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型有信心，雖然杠桿牛暫時休息，但改革牛和創(chuàng)新牛的基因依然存在。在前進(jìn)中摔倒的牛市，依然會站起來繼續(xù)前行。

A股進(jìn)入“災(zāi)后重建”

控制倉位應(yīng)對余震 同時尋找跌出的“黃金坑”

前瞻 擠泡沫過程仍在繼續(xù)

從2014年7月開始的全面牛市，是創(chuàng)新牛、改革牛和杠桿牛三重因素疊加的結(jié)果，三者缺少誰，滬指都不可能在短短不到一年的時間里走出翻倍格局，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)更是一路攀升到4000點上方?？沙梢彩捄危瑪∫彩捄?，這輪快牛的催化劑之一杠桿，成了不穩(wěn)定因素的終極來源。

短短17個交易日，滬指跌幅超過30%，但目前二級市場中大部分股票的估值依舊偏高。截至7月15日，中小板的平均市盈率還有56倍，而創(chuàng)業(yè)板平均市盈率更是高達(dá)92倍。也許有人說，滬指的市盈率并不高，目前只有19倍，這一數(shù)字與美股、歐洲的市場差不多，且只是略高于恒生指數(shù)的估值水平。但需要注意的是，上證指數(shù)的平均低市盈率，是因為有上證50指數(shù)里面幾個超級大盤股的低估值所造成，如果剔除這些股票，其平均市盈率會達(dá)到50倍。從歷史規(guī)律看，這樣高的市盈率沒辦法長時間維持，泡沫破滅只是時間問題。

這次清理場外配資對小盤股的估值回歸有很大的影響。在可以預(yù)見的未來，配資市場依舊會被整頓，而這些資金參與的多是盤子較小的、沒法用融資融券交易的股票。所以，配資業(yè)務(wù)的清理或?qū)⑹故袌龉乐档闹匦睦^續(xù)下移。盡管比起高點，目前的估值已經(jīng)下移了不少，但是依舊處在泡沫區(qū)間，隨著市場參與資金的逐步理性，不排除重心會進(jìn)一步下移的可能性。

應(yīng)對 波動期應(yīng)控制倉位

從技術(shù)分析的角度看，暴漲往往對應(yīng)著暴跌，暴跌又往往對應(yīng)著暴漲。一段時間的小幅波動后，市場往往會進(jìn)入到劇烈波動期，劇烈波動后市場會慢慢恢復(fù)正常。目前的A股，正處于一種“股災(zāi)”過后的非正常狀態(tài)，大批股票在停牌，另一批股票每天不是漲停就是跌停。在上周四之前，不少投資者感嘆，“經(jīng)歷了千股停牌，千股跌停，千股漲停，炒股經(jīng)歷也算是完整了”。這樣的市場，投資者很難參與。因為千股跌停，讓人分不清楚每只股票跌停的原因，是估值高還是被錯殺。同樣千股漲停，也讓人弄不清是因為便宜、還是因為救市。這樣的市場，很難通過選股去獲得超額收益，唯一的方法是通過控制倉位來取勝。所以，判斷大盤短線的頭部和底部就成了贏家必備的技能，而這些技能的培養(yǎng)又需要大量的實戰(zhàn)經(jīng)驗，這并不太適合廣大的新入市的投資者。

但這樣的大幅度波動不會一直延續(xù)下去，市場慢慢地還是會回到正常的狀態(tài)，從上周四開始千股跌停漲停的局面已經(jīng)不再，但短期市場還難以回歸正常。他山之石，或許可見一斑。有機(jī)構(gòu)統(tǒng)計了國外歷次股市大幅波動后的走勢，比如美國1987年的股災(zāi)和香港1997年的股災(zāi)等等，一般市場在大幅波動1—2個月后就進(jìn)入了盤整期，市場的每日波動幅度會逐步減少。等滬指也有了這些特點后，操作個股的機(jī)會才會真正到來。

目前管理層已經(jīng)暫停了新股發(fā)行，相信對大量排隊上市的企業(yè)有一定的心理影響。但這樣的狀態(tài)應(yīng)該不會持續(xù)太久，相信在不遠(yuǎn)的將來，一切都會恢復(fù)正常。從長遠(yuǎn)看，A股市場的市場化進(jìn)程不會因為本輪市場的快速漲跌而有所改變，深港通，注冊制等都會陸續(xù)推出，這點不用懷疑。

觀點 牛市仍在途中

本次股災(zāi)在目前點位發(fā)生，管理層應(yīng)充分研究其路徑，制定嚴(yán)密的制度體系杜絕相關(guān)漏洞在未來的再次發(fā)生，這有助于A股牛市走得更久。

從宏觀角度分析，中國經(jīng)濟(jì)下行的壓力依然客觀存在。中國經(jīng)濟(jì)在經(jīng)過2008年和2010年兩度政策刺激后，曾進(jìn)入一個短暫的繁榮，GDP同比增速在2010年達(dá)到10.6%的階段高點，但隨之而來的是直到今日的一個長達(dá)五年的下滑區(qū)間，并在2015年二季度到達(dá)7%的水平。五年間中國經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷著增長速度換擋、結(jié)構(gòu)調(diào)整陣痛及前期刺激政策消化等多重考驗，宏觀政策在穩(wěn)增長和調(diào)結(jié)構(gòu)之間艱難而謹(jǐn)慎地尋找社會經(jīng)濟(jì)可以接受的平衡點?？梢灶A(yù)見，未來經(jīng)濟(jì)增速出現(xiàn)大幅回升的概率很小。所以，筆者對傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)相關(guān)的行業(yè)依舊抱著謹(jǐn)慎的態(tài)度。

目前，7%的GDP增速要比過去10%的質(zhì)量高，而且牛市尚未結(jié)束。因為從本輪牛市的三駕馬車來看，改革牛和創(chuàng)新牛的預(yù)期還在，只是杠桿牛是暫時休息。從國際經(jīng)驗來看，流動性寬松后的資本市場走牛，有著豐富的案例可循。2008年金融危機(jī)以來，美國及日本均實行QE政策支持經(jīng)濟(jì)發(fā)展，隨之帶來相關(guān)股指的上漲。中國也不例外，正在經(jīng)歷經(jīng)濟(jì)增速換擋期的中國，在沒有新的產(chǎn)業(yè)替代房地產(chǎn)成為支柱產(chǎn)業(yè)前，貨幣政策將保持寬松，資產(chǎn)價格將長期上漲。雖然我們對傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)依舊謹(jǐn)慎，但新興產(chǎn)業(yè)是決定經(jīng)濟(jì)能否走出低谷的關(guān)鍵，也是經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型能否成功的關(guān)鍵。作為二級市場的投資者，應(yīng)該把眼光更多地投向新經(jīng)濟(jì)，去尋找未來的招行和萬科。這些行業(yè)不僅局限于目前很熱的互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域，還有制造業(yè)2025、基因工程、新能源技術(shù)等。

(孫宏廷 作者系上海弈術(shù)投資總經(jīng)理)